Firm’s management of systematic risk: one source and two strategies

Abstract

Esta tesis desarrolla varios aspectos de la gestión del riesgo sistemático en la empresa, identificando inicialmente una fuente que lo genera (manipulación del resultado), seguida de dos estrategias que, bajo ciertas circunstancias, pueden ayudar a mitigarlo (internacionalización y adquisiciones). Se intenta dar respuesta a tres grandes preguntas: ¿es la manipulación del resultado detectada por el mercado y adecuadamente reflejada en los informes de auditoría?, ¿brinda la internacionalización efectos benéficos sobre la gestión del riesgo sistemático?, y ¿agregan las adquisiciones valor a los accionistas? El primer capítulo está motivado por los famosos escándalos financieros de mediados del primer decenio del siglo XXI que, además de ocasionar efectos devastadores en la economía, minaron la confianza de los inversionistas poniendo en entredicho el papel de los auditores. Utilizando información del período 2004-2008 para una muestra de empresas españolas cotizadas en bolsa, se mide el efecto directo la manipulación del resultado sobre la percepción del riesgo del mercado, así como su efecto indirecto sobre ésta, mediado por las salvedades de auditoría. Los capítulos dos y tres son inspirados por la creciente importancia de la internacionalización empresarial y de las adquisiciones que constituyen la forma predominante de desarrollo corporativo en la actualidad. Se investiga bajo qué circunstancias la internacionalización y las adquisiciones pueden ayudar a la empresa a disminuir su riesgo sistemático. En ambos casos se utiliza una muestra de empresas cotizadas en bolsa, pertenecientes a 10 países desarrollados, clasificados como más o menos estables. Se considera, además, un período (2000-2010) caracterizado por la continua integración entre mercados (globalización) y por el impacto de la última crisis financiera global que siguió a una anterior etapa de prosperidad. En los tres capítulos se realiza un trabajo empírico con información secundaria obtenida de diversas bases de datos, pronosticando una variable de mercado, como lo es el riesgo sistemático, en función de variables contables que miden la manipulación del resultado, así como diferentes dimensiones de la internacionalización y las adquisiciones. Tras aplicar un conjunto de regresiones que ayudan a mitigar los problemas estadísticos más frecuentes (colinealidad, autocorrelación, heteroscedasticidad y endogeneidad) se obtienen, en todos los casos, resultados robustos y consistentes que permiten concluir lo siguiente: 1. La manipulación del resultado incrementa la aversión al riesgo (aumenta el riesgo sistemático) e incrementa la probabilidad de recibir un informe desfavorable de auditoría, 2. Aún en tiempos de fuerte integración entre mercados, donde se espera que la internacionalización aumente el riesgo sistemático, la estabilidad relativa de los países de origen y destino de la internacionalización hace posible que ocurra lo contrario. Por ejemplo, las empresas pertenecientes a países menos estables, al tener mayor potencial de internacionalización hacia países más estables, pueden gozar de una mejor percepción por parte del mercado. Esto se refleja en una disminución de su riesgo sistemático de forma más notoria en tiempos de prosperidad, y 3. El contexto económico global (prosperidad versus crisis) y la estabilidad relativa de los países de origen y destino de la adquisición, son factores determinantes de la relación entre esta forma de desarrollo corporativo y el riesgo sistemático. Así, por ejemplo, en épocas de crisis, las adquisiciones en sectores relacionados ayudan, en general, a disminuir el riesgo sistemático, mientras que en épocas de prosperidad las empresas de países menos estables pueden sacar provecho de las adquisiciones internacionales. También es importante resaltar que, en todos los casos, las adquisiciones soportadas por un crecimiento en activos tangibles ayudan a disminuir el riesgo sistemático de la empresa adquiriente.

This thesis develops several aspects of systematic risk management within the firm. Initially identifies one source (earnings manipulation) that generates this risk, followed by two strategies (internationalization and acquisitions) that under certain circumstances can help to mitigate it, trying to answer the following three main questions: is the manipulation of earnings detected by the market and properly reflected in the audit reports? Has the internationalization a beneficial effect on systematic risk management? Do the acquisitions add value to shareholders? The first chapter is motivated by the 21st century first decade’s well-known financial scandals that, besides causing devastating effects on the economy, have undermined investors’ confidence and casted doubt on the auditor’s role. Using a sample of Spanish listed companies, for the period 2004-2008, the direct effect of earnings manipulation on systematic risk is measured, as well as its indirect effect on this risk mediated by the auditor’s qualified reports. Chapters two and three are inspired by the increasing relevance of the internationalizing and acquiring activity within the firm. Here it is investigated under which circumstances internationalization and acquisitions can help the firm to diminish its systematic risk. In both cases it is used a sample of listed companies from 10 developed countries classified as more or less stable, considering a period (2000-2010) characterized by a continuous market integration (globalization) and the impact of the last global financial crisis following a previous prosperity period. The three chapters are supported by empirical analyses using secondary information from diverse data bases. A market variable, as is the systematic risk, is forecasted as a function of several accounting variables that measure earnings management, as well as various dimensions of internationalizing and acquiring activity. After running a set of different regressions that help to address the most frequent statistical problems (collinearity, autocorrelation, heteroskedasticity and endogeneity), in all the cases are obtained robust and consistent results that allow concluding that: 1. Earnings management increases risk aversion (increasing systematic risk) and also increases the firm’s probability of receiving an unfavorable audit report, 2. Even during times of strong market integration when a positive relation between internationalization and systematic risk is expected, the origin and destination country’s relative stability makes it possible for the opposite to occur. For instance, firms from less stable countries, due to their greater potential to internationalize to more stable ones, are better perceived by the market having, in turn, a lesser systematic risk mainly during prosperity times, and 3. The global economic context (prosperity versus crisis) as the origin and destination country’s relative stability are factors that determine the relation between acquisitions and systematic risk. For example, in times of crisis related acquisitions can help to diminish the systematic risk regardless the country’s relative stability, while during prosperity firms from less stable countries can take advantage of cross border acquisitions. It is also important to highlight that in all the cases the acquisitions supported by an increase in tangible assets help to diminish acquiring firm’s systematic risk.