La sexta ola de fusiones y adquisiciones en Europa: Análisis del contenido informativo de los anuncios de fusión y adquisición y de los efectos sobre las compañías adquirentes

Abstract

L'objectiu d'aquesta tesi és investigar la reacció a curt termini del mercat, incloent el retorn de les accions, la volatilitat i el volum de negociació de les empreses adquirents, al voltant de les dates d'anunci d'una transacció de fusions i adquisicions a la zona euro durant la 6ª onada de fusions. Fem èmfasi en el canvi observat en el comportament de reacció dels inversors de les empreses adquirents en les transaccions després de la crisi financera mundial.

S’utilitza el mètode clàssic d'estudis d'esdeveniments de Brown i Warner (1985) i el test no paramètric de Corrado (1989) per detectar comportaments anormals durant els dies examinats. Els resultats permeten fer inferències sobre la rellevància de la informació publicada durant el període d'anunci de la transacció. S’afegeix a l'estudi clàssic dels rendiments l'ús d'un marc més potent que estudia no només els retorns anormals sinó també la seva volatilitat i els canvis anormals en els volums de negociació al voltant de les dates d'anunci. Addicionalment, en segmentar els esdeveniments per diferents característiques així com també diferenciant el període abans i després de la crisi financera global, es controlen les possibles diferències en el contingut informatiu.

Per altra banda, es planteja, a partir de l’estudi de Goergen i Renneboog (2004), replicar el seu model multivariant adaptant-lo a les variables disponibles i actualitzar-lo a la 6ª onada de fusions, així com plantejar un nou model de regressió múltiple a partir de variacions del model abans esmentat.

Els resultats indiquen que els anuncis de M&A a Europa durant la 6ª onada de fusions tenen contingut informacional i, per tant, aporten informació rellevant als inversors. A més, es mostra que els inversors semblen ajustar la seva cartera d'inversions amb aquesta nova informació. Així, per a les empreses pertanyents a Eurostoxx 50, durant la 6ª onada de fusions, no hi ha anormalitat en els retorns, mentre que la reacció a curt termini és positiva i altament significativa en termes de volatilitat dels retorns i del volum d'operacions.

El marc d’estudi, que inclou no només els retorns, sinó també la volatilitat i el volum, i és molt útil quan les notícies de fusions i adquisicions probablement no són interpretades de la mateixa forma per tots els inversors i, per tant, no es pot observar una resposta directament en els retorns anormals.

Aquest resultat contrasta amb estudis previs similars en els noranta a Europa que no van utilitzar el marc de retorns, volatilitats i volums, mirant només a l'aspecte dels retorns. A més, els resultats més convincents són, d'una banda, una reacció més significativa en el subsegment de grans transaccions, una reacció nul·la de mitjana en el subsegment de transaccions més petites i, per altra banda, una reacció molt rellevant en el període anterior a la crisi i no significativament diferent de zero per al període posterior a la crisi.

Pel que fa al model multivariant es troben diferents factors determinants dels preus significatius com ara el tamany relatiu de la transacció respecte a la capitalització bursàtil de la companyia adquirent o la indicació de si la transacció va destinada a adquirir una participació majoritària de la companyia adquirida o el nivell de palanquejament financer de la companyia adquirent mesurada com el total dels seus deutes dividit per el volum total del seu actiu.

L’autor entén que aquest és el primer estudi que analitza la reacció del mercat als anuncis de M&A de grans empreses europees durant la 6ª onada. També es contribueix a la literatura existent per ser el primer estudi que analitza el mercat europeu de fusions i adquisicions utilitzant els tres indicadors de la reacció del mercat, abans esmentats.

El objetivo de esta tesis es investigar la reacción a corto plazo del mercado, incluyendo el retorno, la volatilidad y el volumen de negociación de las acciones de las empresas adquirentes, en torno a las fechas de anuncio de una transacción de fusión o adquisición en la zona euro durante la 6ª ola de fusiones. Se hace especial hincapié en el cambio observado en el comportamiento de reacción de los inversores de las empresas adquirentes en las transacciones después de la crisis financiera mundial.

Se utiliza el método clásico de estudios de eventos de Brown y Warner (1985) y el test no paramétrico de Corrado (1989) para detectar comportamientos anormales durante los días analizados. Los resultados permiten hacer inferencias sobre la relevancia de la información publicada durante el período de anuncio de la transacción. Se añade al estudio clásico de los rendimientos el uso de un marco más potente que estudia no sólo los retornos anormales sino también su volatilidad y los cambios anormales en los volúmenes de negociación en torno a las fechas de anuncio. Adicionalmente, al segmentar los eventos por diferentes características así como también diferenciando el período antes y después de la crisis financiera global, se controlan las posibles diferencias en el contenido informativo.

Por otra parte, se plantea, a partir del estudio de Goergen y Renneboog (2004), replicar su modelo multivariante adaptándolo a las variables disponibles y actualizándolo a la 6ª ola de fusiones, así como plantear un nuevo modelo de regresión múltiple a partir de variaciones de dicho modelo.

Los resultados indican que los anuncios de M&A en Europa durante la 6ª ola de fusiones tienen contenido informacional y, por tanto, aportan información relevante a los inversores. Además, se muestra que los inversores parecen ajustar su cartera de inversiones con esta nueva información. Así, para las empresas pertenecientes a Eurostoxx 50, durante la 6ª ola de fusiones, no hay anormalidad en los retornos el mismo día del evento, mientras que la reacción a corto plazo es positiva y altamente significativa en términos de volatilidad de los retornos y de volumen de operaciones.

El marco de estudio planteado incluye no sólo las rentabilidades, sino también la volatilidad y el volumen, y es muy útil cuando las noticias de fusiones y adquisiciones probablemente no son interpretadas de la misma forma por todos los inversores y, por tanto, no puede observarse una respuesta directamente en los retornos anormales.

Este resultado contrasta con estudios previos similares en los noventa en Europa que no utilizaron el marco de retornos, volatilidades y volúmenes mirando sólo a los retornos. Además, los resultados más convincentes son, por un lado, una reacción más significativa en el subsegmento de grandes transacciones, una reacción nula de media en el subsegmento de transacciones más pequeñas y, por otra parte, la detección de una reacción muy relevante en el período anterior a la crisis y no significativamente diferente de cero para el período posterior a la crisis.

En cuanto al modelo multivariante se encuentran diferentes factores determinantes de los precios significativos como el tamaño relativo de la transacción respecto a la capitalización bursátil de la compañía adquirente o la indicación de si la transacción va destinada a adquirir una participación mayoritaria de la compañía adquirida o el nivel de apalancamiento financiero de la compañía adquirente, medida como el total de sus deudas dividido por el volumen total de su activo.

Según el conocimiento del autor este es el primer estudio que analiza la reacción del mercado a los anuncios de M&A de grandes empresas europeas durante la 6ª ola. También se contribuye a la literatura existente por ser el primer estudio que analiza el mercado europeo de fusiones y adquisiciones utilizando los tres indicadores de la reacción del mercado anteriormente citados.

The objective of this thesis is to investigate the short-term abnormal market reaction of the acquiring companies, including the return of shares, the volatility and trading volume, around the dates of the announcement of a merger or acquisition transaction in the Eurozone during the 6th wave of mergers. Particular emphasis is placed on the observed change in the behavior of investors of the acquiring companies in the transactions after the global financial crisis.

The classical method of event studies by Brown and Warner (1985) and the nonparametric test of Corrado (1989) are used to detect abnormal behaviors during the analyzed days. The results allow us to make inferences about the relevance of the information published during the announcement period of the transaction. A more powerful framework that studies not only abnormal returns but also its volatility and abnormal changes in trading volumes around the announcement dates is added to the classical study of returns. In addition, by segregating events by different characteristics, as well as by separating the periods before and after the global financial crisis, possible differences in information content are controlled.

On the other hand, it is proposed, from the study of Goergen and Renneboog (2004), to replicate its multivariate model by adapting it to the available variables and updating it to the 6th wave of mergers, as well as to calculate a new multiple regression model based on the previous one. The results indicate that M&A announcements in Europe during the 6th wave of mergers contribute informational content and therefore provide relevant information to investors, who decide to adjust their investment portfolio based on this new information. Thus, for the companies belonging to Eurostoxx 50, during the 6th wave of mergers, there is no abnormality in returns on the same day of the event, while the short-term reaction is positive and highly significant in terms of volatility of returns and trading volume.

The proposed framework includes not only returns, but also volatility and trading volume, and is very useful when merger and acquisition news are probably not interpreted equally by all investors and therefore no direct response can be observed in the abnormal returns.

This result contrasts with previous similar studies in the 1990s in Europe that did not use the framework of returns, volatilities and volumes and were looking only at returns. In addition, the most convincing results were, on the one hand, the finding of a more significant reaction in the large transaction subsegment and an average null reaction in the smaller transaction subsegment and, on the other hand, the detection of a very relevant reaction in the period before the global crisis and not significantly different from zero in the post-crisis period.

As for the multivariate model, there are different significant price determinants such as the relative size of the transaction with respect to the market capitalization of the acquiring company or the indication of whether the transaction is intended to acquire a majority stake in the acquired company or the level of financial leverage of the acquiring company measured as its total debt divided by its total assets.

To the author’s best knowledge, this is the first study to analyse the market reaction of big M&A announcements during the sixth wave. We also contribute to the existing literature by being the first study to examine the European M&A market using the framework with three indicators of market reaction.