Essays on Ownership Structure, Corporate Governance and Corporate Finance

Abstract

La mayoría de los estudios de gobierno corporativo se centran en empresas cotizadas en E.E.U.U o el Reino Unido donde existe una clara separación entre propiedad y control. Sin embargo, en Europa continental la estructura de propiedad de las empresas es muy diversa, pudiendo diferenciar desde empresas con una propiedad difusa y un gran número de accionistas relativamente pequeños hasta empresas concentradas con uno o más accionistas mayoritarios. El objetivo de esta tesis es investigar el efecto que ejerce la estructura de propiedad en la eficacia de otros mecanismos del gobierno corporativo y en el funcionamiento de la empresa. <br/>En el primer capítulo se desarrolla un modelo teórico para entender la influencia que la estructura de propiedad ejerce sobre las funciones del consejo de administración y sobre la eficacia del consejo. Una pregunta importante tratada en esta investigación es si todas las empresas, independientemente de su estructura de propiedad, se deben someter a las mismas recomendaciones de gobierno corporativo. La revisión de la investigación empírica sobre las características del consejo de administración demuestra que los resultados no son concluyentes. Una posible explicación a la gran variedad de resultados empíricos puede ser la omisión en al análisis del contexto externo e interno de las empresas (Filatotchev, 2008). Un resultado importante de nuestro estudio es que la estructura de propiedad afecta a la eficacia del consejo. Es decir, la eficacia de ciertas prácticas particulares ejercidas por el consejo y las ventajas comparativas que a nivel institucional derivan de ellas dependen de la manera en que estas se combinen en función de la estructura de propiedad de las empresas. <br/>El objetivo del segundo capítulo es profundizar en el entendimiento de cómo los mecanismos de gobierno corporativo dependen de la estructura de propiedad de las empresas. Sostenemos que la estructura de propiedad influencia el comportamiento del consejo de administración. Los resultados demuestran que la relación entre los honorarios de auditoría externa y la independencia del consejo dependen del grado de concentración de la propiedad. Para las empresas con propiedad dispersa, encontramos que los honorarios de auditoría se encuentran relacionados con la independencia del consejo y con la separación del presidente y máximo ejecutivo. Esto coincide con la literatura anterior que típicamente se centra en las compañías cotizadas en E.E.U.U. o el Reino Unido. En cambio, para las empresas con propiedad concentrada, la relación entre las características del consejo y la demanda para la auditoría externa es insignificante. <br/>El tercer capítulo investiga la relación entre la estructura de propiedad de las empresas y la valoración de sus acciones durante periodos de turbulencia. Los resultados demuestran la importancia que tiene (a) la concentración de la propiedad, (b) la presencia de múltiples accionistas significativos y (c) el tipo de accionista que controla, sobre la cotización de la acción en periodos de inestabilidad financiera. Además, los resultados para los mercados bajistas y alcistas difieren sustancialmente. Mientras que la concentración de la propiedad se valora positivamente durante períodos de perdidas, se valora negativamente en mercados alcistas. Los resultados sostienen la hipótesis de que los inversores confían en accionistas mayoritarios durante períodos de crisis para supervisar a la gerencia. Además, combinando los efectos que la concentración accionarial tienes sobre la cotización en los extremos alcistas y bajistas del mercado, nuestros resultados indican que la concentración de la propiedad fomenta una mayor estabilidad en la valoración de las empresas durante periodos de inestabilidad financiera.

Recent corporate governance research suggests that a large proportion of public companies worldwide are characterized by controlling stockholders who are more often families, usually the founder(s) or their descendants. Thus far, most corporate governance research has focused on stylized US (and to a less extent UK) firms which separate ownership and control. The objective of this thesis is to further investigate the role of ownership structure on the effectiveness of other corporate governance mechanisms and the firm's performance. <br/>The objective of the first chapter is to understand how the role (control versus direction) of the board of directors is influenced by the ownership structure and a how a different role influences the board effectiveness. While shareholders in firms with dispersed ownership have a great need to use the board of directors to control the management, large controlling shareholders have both the incentive and the power to hold management accountable. The control role of the board is therefore considered to be less important in the presence of concentrated ownership (La Porta et al., 1998; Aguilera, 2005). An important result of this study is that board effectiveness does not result from a universal 'one best way', but suggests that particular practices will be effective only in certain combinations and furthermore may give different patterns of comparative institutional advantages given the contingencies of different environments. <br/>The objective of the second chapter is to offer greater insight into how corporate governance mechanisms are contingent on the ownership structure of the company. We empirically examine the relationship between board characteristics and the demand for external audit in firm with dispersed and concentrated ownership. The results show that the influence of board independence and single leadership on the external audit demand is contingent on the concentration of ownership. For firms with dispersed ownership, we find that both board independence and single leadership are significantly related to the total audit fees. This is in line with previous literature which typically considers large US or UK companies. In contrast, for firms with concentrated ownership, the relationship between board characteristics and the demand for external audit is insignificant. These results are consistent with the argument that the ownership structure has an important influence on the board behavior. <br/>The third chapter deals with the relationship between the ownership structure and stock price performance. Since ownership control can have both positive and negative properties, empirical evidence is of paramount importance. The results show the importance of ownership concentration, the presence of multiple blockholders and the type of controlling owner to explain stock market performance. In addition, the results for extreme down markets are fundamentally different from the up market results. While ownership concentration is valued positively during down market periods, it is valued negatively during up markets. Furthermore, the analysis shows that presence of multiple blockholders only influences the stock price during down market periods and firms controlled by a financial institution lose significantly less value during down markets and gain less easily value during extreme up markets. Furthermore, combining the findings from extreme up and down markets, there is an indication that ownership concentration is associated with more stable stock valuation during periods of market turmoil; especially firms controlled by a financial institution tend to lose less value during down markets and gain less value during up markets.