Empirical Studies on Governance - Performance Interplay: The Investors' Perspective

Abstract

Aquesta tesi té com objectiu entendre la relació entre la governança corporativa i el rendiment de les accions en el mercat financer, estudiant l’evolució al llarg del temps i revisant els problemes metodològics en la mesura de la governança corporativa. La literatura empírica sobre la governança corporativa mostra que el valor de les accions d’empreses amb bona governança supera el de les accions d’empreses amb mala governança. Això passa fins el moment en que els inversors paren atenció a la informació relativa a la governança, moment en que aquesta anomalia desapareix. La primera part d’aquesta tesi revela que, al contrari del que mostra la literatura, el valor de les accions d’empreses amb mala governança supera el de les accions d’empreses amb bona governança durant els darrers anys. Per explicar aquest resultat novell, el primer estudi examina si els inversors prenen consciència dels riscos associats amb la mala governança després de la crisi financera global del 2008, i integren aquesta informació en les decisions d’inversió. L’evidència empírica recolza aquesta explicació. En la segona part de la tesi, proposem un mesura de governança corporativa que utilitza una metodologia amb ponderacions desiguals sobre las provisions contra l’adquisició. En comparació amb les mesures existents de governança corporativa, les quals utilitzen ponderacions amb igual pes, aquest és el primer estudi que explora l’ús de metodologies amb ponderacions desiguals. Els resultats mostren que la relació entre la governança corporativa i el rendiment de les accions s’explica millor quan els pesos de l’índex de governança corporativa reflecteixen l’heterogeneïtat de las provisions per neutralitzar ofertes publiques d’adquisició. Mentre que els dos primers estudis es basen en la visió que els accionistes tenen sobre la governança corporativa, el tercer estudi d’aquesta tesi es basa en la perspectiva de tots els actors involucrats, ja que considera les característiques mediambientals, socials i de governança (ESG en anglès) juntes. Mentre que la literatura ha utilitzat mesures inclusives de la orientació ESG de l’empresa, aquest estudi presenta una mesura selectiva de sostenibilitat corporativa com a subconjunt de ESG. L’estudi revela com la sostenibilitat corporativa es l’impulsor principal de la relació entre la orientació ESG i el rendiment financer de les empreses. En resum, aquesta tesi destaca la importància de la governança i de la informació ESG (i la manera en com es mesuren) tan per l’empresa com pels inversors. La governança està relacionada de forma significativa amb el rendiment de les accions de l’empresa i la seva valoració, però condicionada a la manera en que es mesura. Això, en conseqüència, té implicacions pràctiques tant pels directius, com per les agències de qualificació d’empreses i els reguladors.

Esta tesis tiene como objetivo entender la relación entre la gobernanza corporativa y el rendimiento de las acciones en el mercado financiero, estudiando la evolución a lo largo del tiempo y revisando los problemas metodológicos en la medida de la gobernanza corporativa. La literatura empírica sobre la gobernanza corporativa muestra que el valor de las acciones de empresas con buena gobernanza supera el de las acciones de empresas con mala gobernanza. Esto ocurre hasta el momento en que los inversores paran atención a la información relativa a la gobernanza, momento en que dicha anomalía desaparece. La primera parte de esta tesis revela que, al contrario de lo que muestra la literatura, el valor de las acciones de empresas con mala gobernanza supera el de las acciones de empresas con buena gobernanza en los últimos años. Para explicar este resultado novedoso, el primer estudio examina si los inversores toman conciencia de los riesgos asociados con la mala gobernanza después de la crisis financiera global del 2008, e integran dicha información en las decisiones de inversión. La evidencia empírica apoya dicha explicación. En la segunda parte de la tesis, proponemos una medida de gobernanza corporativa que utiliza una metodología con ponderaciones desiguales sobre las provisiones contra la adquisición. En comparación con las medidas existentes de gobernanza corporativa, las cuales utilizan ponderaciones con igual peso, éste es el primer estudio que explora el uso de metodologías con ponderaciones desiguales. Los resultados muestran que la relación entre la gobernanza corporativa y el rendimiento de las acciones se explica mejor cuando los pesos del índice de gobernanza corporativa reflejan la heterogeneidad de las provisiones para neutralizar ofertas públicas de adquisición. Mientras que los dos primeros estudios se basan en la visión que los accionistas tienen sobre la gobernanza corporativa, el tercer estudio de esta tesis se basa en la perspectiva de todos los actores involucrados, ya que considera las características medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG en inglés) juntas. Mientras que la literatura ha utilizado medidas inclusivas de la orientación ESG de la empresa, este estudio presenta una medida selectiva de sostenibilidad corporativa como subconjunto de ESG. El estudio revela como la sostenibilidad corporativa es el impulsor principal de la relación entre la orientación ESG y el rendimiento financiero de las empresas. En resumen, esta tesis destaca la importancia de la gobernanza y de la información ESG (y la manera de medirlas) tanto para la empresa como para los inversores. La gobernanza está relacionada de forma significativa con el rendimiento de las acciones de la empresa y su valoración, pero condicionada a la manera de medirla. Esto, en consecuencia, tiene implicaciones prácticas tanto para los directivos, como para las agencias de calificación de empresas y los reguladores.

This thesis aims to understand the relationship between corporate governance and performance by tracing its evolution over time and revisiting the methodological issues faced in measuring corporate governance. Empirical corporate governance literature shows that good governance stocks outperformed poor ones until investors’ increased attention to governance information made this anomaly disappear. On the contrary, first part of this thesis reveals that poor governance stocks have outperformed good ones in recent years. To explain this novel result, we examine whether investors become aware of the risks associated with poor governance after the 2008 global financial crisis and integrate this information into their investment decisions. Empirical evidence supports this explanation. In the second part of the thesis, we propose an unequal-weighted measure of corporate governance using anti-takeover provisions. In comparison with existing measures of governance that employ equal weighting methodology, this is the first study to explore multiple unequal weighting methodologies. Results show that the relationship between governance and performance is better explained when individual anti-takeover provisions’ heterogeneity is captured in the weights of the governance index. While the first two studies take the shareholders’ view of corporate governance, the third study of this thesis takes a stakeholders’ view by considering environmental, social and governance (ESG) characteristics together. Unlike prior literature that applies kitchen-sink measures of firms’ ESG-orientation, this study introduces a selective approach to measure corporate sustainability as an ESG subset. We show that corporate sustainability is the main driver of ESG’s relationship with financial performance. Overall, this thesis highlights the importance of governance and ESG information (and the way they are both measured) for both the firms and their investors. Governance is significantly related to performance and valuation, but conditional on the way it is measured. This, in turn, has important implications for managers, governance rating agencies, and regulators.